Този сайт използва бисквитки с цел подобряване на функционалността и за удобство на потребителя.
Ако сте съгласни с такава употреба на бисквитките, моля натиснете „Съгласен съм”.
За повече информация прочетете също Политика на поверителност и Политика за бисквитки.

Правна регламентация на продажбите на токени (бизнес модел, известен още и като ICO) в международен мащаб.

Правна рамка в САЩ. “Вярвам, че всяко ICO, което срещам, ще гарантира сигурност” - с тези думи започна изложението си пред Комисията за банков надзор на американския Сенат през февруари 2018г., председателят на Комисията за ценни книжа и борси в САЩ (SEC от англ. “Securities and Exchange Commission”). Така той потвърди големите страхове на множеството стартиращи блокчейн стартъпи - че техните ICO-та, базирани върху публичното офериране на онлайн облигации, наречени “токени”, (последните законодателно регулирани като ценни книжа в Съединените щати), подлежат на тромави изисквания за регистрация.

Тези страхове доведоха до факта, че многобройните нововъзникващи компании в IT индустрията, започнаха да реализират своите ICO-та изключително извън територията на Съединените щати, като пренебрегнаха предимствата на привличането на инвеститори със седалище в САЩ с убеждението, че така могат да избегнат някои мудни правителствени регулации.

Тази “стратегия” се основава на две погрешни схващания относно законите, регламентиращи търговията с ценни книжа по света. Първо - невъзможно е да се извърши продажба на токени в САЩ, без да се премине през особено скъпата административна процедура по регистриране на ICO-то в Комисията за ценни книжа и борси в САЩ(SEC), съпътствана от изготвяне на описание за проекта. Второ – правната рамка и процедури по регулиране на ценни книжа в Съединените щати е уникално обременителна.

От друга страна, законодателството на САЩ предоставя значителни изключения от изискванията за регистрация и изготвянето на описание(легалния термин от англ. е “prospectus”), като тук е мястото да отбележа, че  САЩ далеч не е единствената държава, регулираща продажбата на токени. Независимо от мястото, където трябва да се осъществи първоначалното офериране на токени, блокчейн фирмите трябва да изследват и да спазват законите за ценни книжа във всяка държава, в която се предлагат токените им.

 

Закони за ценните книжа в Съединените щати. Регистрационен режим и изключения.

Комисията за ценни книжа и борси в САЩ(SEC) застъпва нормативно виждането, че виртуалните токени могат да бъдат ценни книжа съгласно съществуващото федерално законодателство. По принцип ценните книжа не могат да се предлагат или продават, освен ако в Комисията за ценни книжа и борси в САЩ(SEC) не е подадено заявление за регистрация на притежателя им, като офертата на последния следва да е придружена от подробен проспект. Регистрацията и подготовката на проспектът са скъпи и отнемат много време.

Законът на САЩ обаче предвижда няколко изключения от тези изисквания. Например, съгласно чл. 506 (в) от регулация D от Закона за ценните книжа от 1933 г. дружество може законосъобразно да структурира продажба на токени за сигурност на акредитирани американски инвеститори, без да е необходимо да регистрира предлагането на ценни книжа в SEC.

Процесът на подготовка на документите, визирани в регулация D, обикновено отнема 2-4 седмици. Някои от правилата на регулация D (506 (c)) предлагат следните юридически конструкции:

  • Неограничена сума на средствата може да бъде внесена в ICO компания;
  • Няма ограничения за реклама;
  • В пубичното офериране като субекти могат да участват само акредитирани от САЩ инвеститори; и
  • Съществуват някои ограничения при прехвърлянето на токени.
  • Компаниите трябва да решат каква информация да дадат на акредитираните инвеститори, стига да не нарушават забраните за борба с измамите , имплементирани във федералните закони за ценни книжа. Това означава, че всяка информация, която дружеството предоставя на инвеститорите, не трябва да съдържа фалшиви или подвеждащи твърдения. Също така, едно дружество не трябва да изключва каквато и да е информация, с цел подвеждане на инвеститорите. Дружествата трябва да предоставят на неакредитираните инвеститори документи за оповестяване на публичното офериране на толкени, включително финансови отчети, които в някои случаи може да се нуждаят от сертифициране или одит от счетоводител. Ако дадено дружество предоставя информация на акредитирани инвеститори, то трябва да предостави тази информация и на неакредитирани инвеститори.
  • Компанията трябва да е в състояние да отговори на въпроси от потенциални купувачи.

Всички тези юридически инструменти, заложени в американското законодателство според мен гарантират прозрачност на сделките с токени и служат за охрана на интереса на инвеститорите, с цел последните да не влагат средства в проекти, които са спекулативни ли нереални от финансова гледна точка.

 

Закони за ценните книжа и уредба на търговията с токени в международен план.

За разлика от направените изявления на Комисията за ценни книжа и борси в САЩ(SEC) относно продажбите на токени в Съединените щати, регулаторите в много други страни останаха мълчаливи или предоставиха неясни твърдения за това, как техните собствени местни закони ще се прилагат за виртуални валути, съответно токени.

Въпреки това, както е обобщено по-долу, много от тези държави имат закони, подобни на тези в Съединените щати, като блокчейн стартиращите фирми следва да проявят съответната загриженост и да проучат съответното законодателство, с цел правилно да извършват публично предлагане на токени на съпответната територия.

Азия

Китай и Южна Корея. В началото на септември 2017г., Китайската народна банка, в съвместно изявление с други китайски финансови и банкови регулаторни органи, обяви продажбата на токени за незаконна в тази страна. По-късно – през януари 2108г., Комисията за финансови услуги в Южна Корея също забрани публичното предлагане на токени в Южна Корея.

Хонг Конг. Хонг Конг предприе различен подход към продажбите на токени, в сравнение с континенталната част на Китай. Вместо да ги забрани изцяло, местната финансова администрация отбеляза, че те публичното предлагане на токени може да се кредитира като предлагане и продажба на ценни книжа. В такъв случай може да се прилагат изисквания за регистрация, проспект или разрешение, въпреки че са налице някои изключения от тези изисквания.

Сингапур. През ноември 2017 г. финансовата администрация на Сингапур (MAS от англ. “Monetary Authority of Singapore”) издаде серия от насоки за продажба на токени. В свое изявление MAS заяви, че виртуалните токени могат да бъдат разглеждани като "продукти на капиталовите пазари" (т.нар “CMPs” от англ. “capital markets products”) съгласно сингапурското законодателство, категория, която включва, но не се ограничава до ценни книжа.

Всеки продукт на капиталовия пазар в Сингапур трябва да бъде регистриран в MAS и да е придружен от проспект, който отговаря на изискванията на Закона за ценните книжа и фючърсите. Забележете – финансово публично предложение, включващо CMPs, касаещо токени, може да бъде освободено от изискванията за регистрация и проспект, ако отговаря на определени нормативно визирани критерии.

Европа

Европейски съюз. Според Европейския орган за ценни книжа и пазари(oт англ. the European Securities and Markets Authority), публичното предлагане на токени може да бъде предмет на няколко различни европейски регулации, които са приети в съответната държава-членка на ЕС. Тези регламентация включва най-вече Директива 2003/71/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 4 ноември 2003 година относно проспекта, който следва да се публикува, когато публично се предлагат ценни книжа или когато се допускат ценни книжа до търгуване. Директивата, която е част и от българското законодателство( проспектът като такъв е уреден в чл.81 и сл. от Закона за публичното предлагане на ценни книжа), изисква публикуването и одобряването на подробен проспект, преди прехвърляеми ценни книжа да могат да бъдат предлагани или продавани.

Франция. Във Франция Органът за финансовите пазари (“AMF” от Financial Markets Authority) заяви, че въпреки че някои публични продажби на токени могат да се регулират от съществуващите френски закони за ценните книжа, повечето от тях не са такива. Въпреки това AMF в момента обмисля три предложения за подобряване на способите за регулиране на такива публични предлагания на електронни облигации, включително чрез разширяване на съществуващите закони за ценни книжа, за да ги обхване, чрез разработване ново специфично законодателство, конкретно в описаната насока.

Германия. През ноември 2017 г. Германският федерален орган за финансов надзор (BaFin) издаде предупреждение за потребителите относно продажбата на токени. В своето предупреждение BaFin заяви, че ще определи за всеки отделен случай дали продажбата на токени се регулира от някоя от редицата съществуващи германски закони, включително от Закона за проспекта за ценни книжа на Германия, който е създаден с оглед импелентирането в немското право на Директива 2003/71/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 4 ноември 2003 година относно проспекта.

Русия. Русия в момента обмисля ново законодателство, насочен специално към токените. Доклади, сочещи проучвания на законодателните нагласи предполагат, че страната ще регулира продажбата на токени по подобен начин на традиционните първични публични предлагания на ценни книги. Както и в други страни, такива оферти обаче ще подлежат на различни изисквания за регистрация, одобрение и проспект.

Швейцария. Въпреки, че Швейцария често се възприема като по-приветлива от другите страни, FINMA, която регулира финансовите пазари в страната, заяви, че е възможно продажбите на токени да са в съответствие със съществуващите швейцарски закони, регулиращи борбата с прането на пари, банкирането, търговията с ценни книжа и колективните инвестиционни схеми.

FINMA разглежда всяка продажба на токени като отделен случай и понастоящем разследва няколко блокчейн компании, ситуирани на нейна територия, за потенциално нарушаване на швейцарското законодателство. Една от най-големите крипто общности в същия момент е “Cryprto  Valley” в гр.Цуг, което сочи засилен либерализъм и създаване на център на блокчейн компании, буквално в сърцето на Европа.

Великобритания. Органът за финансово поведение в Обединеното кралство (FCA от англ. “Financial Conduct Authority”) вярва, че повечето продажби на токени не попадат под юрисдикцията му. Въпреки това, дали продажбата им е регулирана, зависи от анализа на всеки отделен случай. Токенът може да е прехвърляема ценна книга съгласно законодателството на Великобритания, като в този случай предлагането му трябва да бъде придружено от проспект, одобрен от FCA, освен ако не се прилага изключение.

Близкия Изток

Израел. Израелският орган за ценни книжа (ISA) създаде комитет през август 2017 г., за да проучи приложимостта на съществуващите израелски закони за ценни книжа за продажба на токени. Ако те се прилагат, и ако продажбите на токени включват продажба на ценни книжа, виртуалните токени следва да не се предлагат публично, освен с проспект, одобрен от МОС и ако не се прилагат някакви законови изключения.

Обединени арабски емирства. В ОАЕ регулаторният орган по отношение на ценните книжа е разделен между няколко различни органа. Международният орган за финансови услуги в Дубай (DFSA) управлява ценни книжа в Дубайския международен финансов център, а регулаторният орган за финансовите услуги в Абу Даби (FSRA) управлява ценните книжа в Абу Даби.

Тези два регулатора са приели различни подходи при официалното коментиране на продажбите на токени. През септември 2017г. DFSA заяви, че понастоящем не регулира продажбите на токени и не лицензира фирмите, които да ги предприемат.

През следващия месец FSRA обяви, че продажбите на токени могат да включват ценни книжа съгласно съответните регламенти на Абу Даби и че законовия статус на сделките трябва да се определя за всеки отделен случай. Ако продажбата на токени включва гаранция, тя обикновено трябва да бъде придружена от проспект, освен ако не се прилага изключение.

Северна Америка

Канада. Канадските закони за ценни книжа са подобни на законодателството на САЩ. Всъщност тестът за определяне на сигурността при подобни сделки в Канада е почти идентичен с “теста на Хауей”(от англ. “the Howey test”), който е основоположен от законодателството на САЩ. Ако продажбата на токени е гарантирана като сигурност, то съгласно канадското законодателство, тя трябва по принцип да бъде регистрирана в регулаторен орган за ценни книжа и придружена от проспект, освен ако предлагането не отговаря на условията за освобождаване.

 

Продажбите на токени остават сравнително нова форма на капитализация, поради което не всяка държава в света е изградила законодателство, уреждащо тези сделки. Все пак според мен е погрешно схващането, че законодателното “мълчание” на някои страни означава, че продажбите на токени са напълно нерегулирани там.

 

 

Автор: адвокат Атанас Костов